Σίγουρα, η κατάρρευση των τραπεζών της Silicon Valley και της Signature στις Ηνωμένες Πολιτείες, ακόμη και η εξαγορά της Credit Suisse από τη UBS, έχουν ιδιοσυγκρασιακά στοιχεία που οδήγησαν στην απώλεια εμπιστοσύνης προς τα ιδρύματα αυτά και τελικά στην κατάρρευσή τους.
Η Silicon και η Signature έκαναν πολύ στοιχειώδη λάθη, και η Credit Suisse έκανε σοβαρές γκάφες που της κόστισαν, χρήματα και φήμη. Σε όλες τις περιπτώσεις, υπήρξε φυγή ρευστότητας, και αποκαλύφθηκαν ορισμένες αδυναμίες στη ρυθμιστική εποπτεία. Η ομαλοποίηση των επιτοκίων μετά από μια ιδιαίτερα μακρά περίοδο χαμηλών επιτοκίων, είναι βέβαιο ότι θα προκαλέσει κάποια χρηματοπιστωτική δυσπραγία, και ίσως να μην έχουμε δει ακόμη το τέλος αυτού του δρόμου.
Στο άρθρο, συζητάμε την πολυπλοκότητα αυτών των περιπτώσεων, τις επιπτώσεις για τον πληθωρισμό, τη νομισματική στόχευση και τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Συζητάμε επίσης τον κυπριακό τραπεζικό τομέα. Καταλήγουμε στο συμπέρασμα ότι, ενώ ο συστημικός τραπεζικός τομέας παραμένει εύρωστος, ο ρυθμός της νομισματικής σκλήρυνσης θα επιβραδυνθεί από εδώ και πέρα και η πιστωτική επέκταση ενδέχεται να περιοριστεί, καθώς οι τράπεζες θα επιδιώκουν να ενισχύσουν περαιτέρω τους ισολογισμούς τους.
Αλλά πρώτα, η Silicon Valley Bank
Η Silicon δεν ήταν μια πολύ μεγάλη τράπεζα, και σίγουρα όχι συστημική από μόνη της. Ήταν όμως μια πολύ ιδιαίτερη τράπεζα στην καρδιά του σημαντικού τομέα των νεοφυών επιχειρήσεων. Οι πελάτες της ήταν μια ειδική κατηγορία που περιέργως, αποτελούσαν και τις δύο πλευρές του ισολογισμού της, ενεργητικό και παθητικό. Εξηγούμε.
Οι νεοφυείς επιχειρήσεις, και ιδίως οι τεχνολογικές νεοφυείς επιχειρήσεις, δεν βγάζουν χρήματα στα πρώτα στάδια, και ορισμένες ποτέ. Τα μετρητά που έβαλαν στη Silicon προήλθαν από επενδυτές υψηλού ρίσκου με αντάλλαγμα μετοχικό κεφάλαιο. Ήταν, στην πραγματικότητα, ζεστό χρήμα από το οποίο οι νεοφυείς θα αντλούσαν για να λειτουργήσουν τις επιχειρήσεις τους. Στη συνέχεια, οι διαχειριστές της Silicon αποφάσισαν να επενδύσουν αυτό το ζεστό χρήμα σε ομόλογα της αμερικανικής κυβέρνησης. Αλλά αντί να επενδύσουν σε ομόλογα βραχυπρόθεσμης διάρκειας σε αντιστοιχία με τις καταθέσεις τους, επένδυσαν σε μακροπρόθεσμους τίτλους όταν τα επιτόκια ήταν πολύ χαμηλά.
Όταν ένα ασφαλές ομόλογο δεν είναι ασφαλές
Αλλά τα μακροπρόθεσμα κρατικά ομόλογα είναι ευάλωτα στις μεταβολές των επιτοκίων. Ένα ομόλογο είναι μια υπόσχεση της κυβέρνησης να καταβάλλει ένα συγκεκριμένο σταθερό επιτόκιο κάθε χρόνο για όλη τη διάρκεια του ομολόγου και να αποπληρώσει το κεφάλαιο στη λήξη. Η διακράτηση του ομολόγου μέχρι τη λήξη του είναι αρκετά ασφαλής, ανεξάρτητα από το τι συμβαίνει με τα επιτόκια στο μεταξύ. Ωστόσο, αυτό δεν ισχύει στην περίπτωση πώλησης του ομολόγου πριν από τη λήξη του, όταν επιτόκια αυξάνονται. Η αξία του αρχικού ομολόγου θα μειωθεί σε σχέση με το νέο επίπεδο επιτοκίου, οπότε ο αγοραστής θα έχει την ίδια απόδοση για την υπόλοιπη διάρκεια του ομολόγου με αυτήν που θα είχε αγοράζοντας ένα νέο ομόλογο με το υψηλότερο επιτόκιο.
Αυτό ακριβώς συνέβη στη Silicon Valley Bank. Επένδυσαν τις καταθέσεις σε μακροπρόθεσμα κρατικά ομόλογα όταν τα επιτόκια ήταν χαμηλά. Αυτό εξέθεσε την τράπεζα σε έναν μεγάλο κίνδυνο ρευστότητας που θα πραγματοποιούνταν, εάν τα επιτόκια αυξάνονταν, πράγμα που συνέβη. Αντιμέτωπη με αναλήψεις καταθέσεων, η Silicon αναγκάστηκε να ρευστοποιήσει τους μακροπρόθεσμους τίτλους της με μεγάλη ζημιά. Φοβούμενοι προβλήματα φερεγγυότητας, οι πελάτες άρχισαν να αποσύρουν τις καταθέσεις τους σε ένα φαινόμενο φυγής, αναγκάζοντας τις ρυθμιστικές αρχές να παρέμβουν.
Η αμφιλεγόμενη διάσωση
Η Silicon Valley Bank δεν ήταν μια μεγάλη τράπεζα και σίγουρα όχι της κατηγορίας «πολύ μεγάλη για να αποτύχει». Έτσι, η κανονική διαδρομή θα ήταν η εκκαθάρισή της και η διάσωση των ασφαλισμένων καταθετών. Αντ' αυτού, οι αρχές ανακοίνωσαν μαζική διάσωση με απεριόριστη εγγύηση όλων των καταθέσεων, ασφαλισμένων και ανασφάλιστων.
Αυτό συνέβη ξανά το 2008, αμέσως μετά την κατάρρευση της Lehman Brothers. Αλλά τότε, το χρηματοπιστωτικό σύστημα ήταν πιο εύθραυστο και η κρίση συστημική. Σήμερα, το χρηματοπιστωτικό σύστημα είναι πιο ανθεκτικό και δεν υπήρξε πραγματική απειλή για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Ό,τι ανακόπτει η απεριόριστη εγγύηση καταθέσεων είναι μια πιθανή κρίση εμπιστοσύνης των καταθέσεων που θα εξέθετε πολλές μεσαίου μεγέθους τράπεζες στον κίνδυνο τραπεζικής φυγής.
Πληθωρισμός
Η αύξηση των επιτοκίων για την καταπολέμηση του πληθωρισμού οδηγεί σε οικονομική λιτότητα και πιθανόν ύφεση. Με την αγορά εργασίας να μην υποχωρεί αρκετά γρήγορα, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ θα μπορούσε να γίνει πιο επιθετική, ανεβάζοντας το επιτόκιό της πολύ υψηλότερα. Όμως, στη συνεδρίαση της Τετάρτης 22 Μαρτίου, προχώρησε σε αύξηση μόνο 25 μονάδων βάσης, σηματοδοτώντας περισσότερη επιφυλακτικότητα. Η ΕΚΤ είχε αυξήσει το βασικό της επιτόκιο κατά 50 μονάδες βάσης λίγες ημέρες νωρίτερα.
Πρόβλημα προκύπτει αν το επιτόκιο που απαιτείται για μείωση του πληθωρισμού στο 2% θα είναι υψηλότερο από αυτό που θα μπορούσε να αντέξει το τραπεζικό σύστημα, κάτι που προϋποθέτει υψηλότερες πληθωριστικές πιέσεις μακροπρόθεσμα.
Credit Suisse
Η Credit Suisse αντιμετώπιζε προβλήματα εδώ και αρκετά χρόνια, λόγω παραλείψεων, σκανδάλων, και μεγάλων ζημιών από ορισμένες πολύ κακές επενδύσεις. Το έτος πριν από την κατάρρευσή της, υπήρξαν μαζικές αποσύρσεις μεγάλων καταθέσεων λόγω της απώλειας εμπιστοσύνης προς την τράπεζα, εν μέσω αυτών των προβλημάτων. Αλλά όταν αντιμετωπίζεις μια τέτοια φυγή ρευστότητας, πρέπει να πουλήσεις περιουσιακά στοιχεία για μετρητά και να υποστείς ζημιές.
Τότε η Εθνική Τράπεζα της Ελβετίας έκανε ό,τι έκαναν η Ομοσπονδιακή Τράπεζα και το Υπουργείο Οικονομικών στις Ηνωμένες Πολιτείες. Έριξε στην τράπεζα μια σανίδα σωτηρίας ύψους περίπου €50 δισεκατομμυρίων για να ενισχύσει τη ρευστότητά της, έναντι τίτλων σταθερού εισοδήματος στην ονομαστική της αξία, και όχι στην αποτίμηση της αγοράς. Αλλά οι επενδυτές παρέμειναν επιφυλακτικοί και η Credit Suisse διασώθηκε τελικά με την εξαγορά της από τη UBS. Η ελβετική κυβέρνηση προσέφερε υπό αίρεση πιστωτικές εγγυήσεις και η Εθνική Τράπεζα της Ελβετίας παρείχε σημαντική στήριξη ρευστότητας.
Οι κυπριακές τράπεζες
Καμία από αυτές τις ιδιοσυγκρασιακές αιτίες της χρηματοπιστωτικής αναταραχής δεν υπάρχει στο κυπριακό τραπεζικό σύστημα. Δεν είναι μόνο θέμα καλύτερης ρύθμισης και αξιοπιστίας της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας. Ούτε ότι οι κυπριακές τράπεζες είναι πολύ καλά κεφαλαιοποιημένες.
Θεμελιωδώς, είναι η φύση των ισολογισμών τους, και οι αλλαγές που έχουν συντελεστεί στην ιδιωτική οικονομία μετά την κρίση του 2012-14. Οι κυπριακές τράπεζες έχουν πολύ μέτρια έκθεση σε μακροπρόθεσμους τίτλους σταθερού εισοδήματος και ταυτόχρονα διαθέτουν μεγάλη ρευστότητα. Δεύτερον, το συνολικό ιδιωτικό χρέος της οικονομίας έχει μειωθεί σημαντικά την τελευταία δεκαετία και είναι τώρα κάτω από το 80% του ΑΕΠ, σε σύγκριση με 270% στο τέλος του 2012. Επομένως, ο τραπεζικός δανεισμός είναι σχετικά χαμηλός, ενώ τα κεφαλαιακά αποθέματα είναι υψηλά. Το χαμηλότερο ιδιωτικό χρέος σημαίνει ότι οι επιχειρήσεις εξαρτώνται λιγότερο από τον τραπεζικό δανεισμό και οι δαπάνες τους για τόκους αντιπροσωπεύουν πολύ μικρότερο ποσοστό του κύκλου εργασιών τους.
Ένας τρίτος λόγος έχει να κάνει με τη διαφορά μεταξύ πραγματικών και ονομαστικών επιτοκίων. Αυτό που έχει σημασία είναι το πραγματικό επιτόκιο, δηλαδή το ονομαστικό επιτόκιο μείον τον πληθωρισμό. Τα πραγματικά επιτόκια εξακολουθούν να είναι χαμηλά.
Ένα περιβάλλον υψηλότερων επιτοκίων δημιουργεί πίεση στο ευρύτερο χρηματοπιστωτικό σύστημα, αλλά τα θεμελιώδη δεδομένα του κυπριακού τραπεζικού συστήματος δεν είναι συγκρίσιμα με τα προβλήματα που ταλαιπώρησαν τις τράπεζες στις Ηνωμένες Πολιτείες ή ακόμη και την Credit Suisse.
Διδάγματα και συμπεράσματα
Υπάρχουν διδάγματα και συμπεράσματα που μπορούν να εξαχθούν από αυτό το επεισόδιο χρηματοοικονομικής αναταραχής.
Πρώτον, η ομαλοποίηση των επιτοκίων μετά από μια μακρά περίοδο εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων, είναι μια ολισθηρή πορεία, καθώς είναι βέβαιο ότι θα αποκαλύψει αδυναμίες στο χρηματοοικονομικό σύστημα.
Δεύτερον, σε αντίθεση με το 2008, δεν πρόκειται για πιστωτική κρίση και ο κίνδυνος μετάδοσης είναι ευκολότερο να περιοριστεί. Η οικονομική ανάκαμψη μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση στηρίχθηκε σε δημοσιονομικά και νομισματικά μέτρα τόνωσης, ενώ οι τραπεζικές πιστώσεις παρέμεναν αδύναμες. Ως εκ τούτου, οι τράπεζες επένδυαν την πλεονάζουσα ρευστότητά τους σε μακροπρόθεσμους τίτλους. Ενώ τα υψηλότερα και αυξανόμενα επιτόκια μειώνουν την υποκείμενη αξία αυτών των τίτλων, δεν είναι απαραίτητο να πραγματοποιηθούν και να λογισθούν ως ζημιές, εκτός εάν οι τράπεζες αναγκαστούν σε πωλήσεις τίτλων.
Τρίτον, το ευάλωτο τμήμα του χρηματοπιστωτικού συστήματος είναι οι λιγότερο ρυθμιζόμενες, μεσαίου μεγέθους περιφερειακές τράπεζες, ιδίως στις ΗΠΑ. Οι σημερινές συνθήκες θα οδηγήσουν σε αυστηρότερες ρυθμίσεις αυτών των τραπεζών, και ενδεχομένως σε ενοποιήσεις. Οι μεγαλύτερες και πιο συστημικές τράπεζες δεν διατρέχουν ιδιαίτερο κίνδυνο. Οι επιπτώσεις σε επίπεδο συστήματος θα πρέπει να είναι διαχειρίσιμες ακόμη και στην πιθανή περίπτωση που οι ισολογισμοί των μεσαίων τραπεζών βρεθούν υπό αυξημένη πίεση.
Ένα άλλο σημαντικό δίδαγμα είναι ότι η έγκαιρη και αποφασιστική παρέμβαση κατά την έναρξη μιας πιθανής τραπεζικής ή χρηματοπιστωτικής κρίσης είναι ζωτικής σημασίας, όπως έπραξαν οι αρχές σε ΗΠΑ και Ελβετία. Μια εκτεταμένη φυγή καταθέσεων θα μπορούσε δυνητικά να προκαλέσει ένα ντόμινο περαιτέρω τραπεζικών χρεοκοπιών.
Τέλος, τα τραπεζικά προβλήματα που αποκαλύπτονται από την τρέχουσα αναταραχή υποδεικνύουν όρια στη νομισματική σκλήρυνση και μπορεί να ωθήσουν τόσο την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ όσο και την ΕΚΤ να τερματίσουν την αύξηση των επιτοκίων τους, μάλλον νωρίτερα παρά αργότερα. Εάν τα θεμελιώδη μεγέθη της παγκόσμιας οικονομίας παραπέμπουν σε υψηλότερο μακροπρόθεσμο πληθωρισμό, η στόχευση ενός χαμηλότερου πληθωρισμού θα απαιτήσει αντιστοίχως υψηλότερα επιτόκια, τα οποία θα αποτελέσουν τροχοπέδη στην οικονομική ανάπτυξη. Στο τέλος, η αναθεώρηση της νομισματικής στόχευσης για μεγαλύτερο πληθωρισμό από 2%, μπορεί να καταστεί αναπόφευκτη. Κάτι τέτοιο δεν θα είναι απαραίτητα κακό.
*Ο Ιωάννης Τιρκίδης είναι διευθυντής Οικονομικών Ερευνών στην Τράπεζα Κύπρου και πρόεδρος της Εταιρείας Κυπριακών Οικονομικών Μελετών (Cyprus Economic Society). Οι απόψεις που εκφράζονται είναι προσωπικές. Το άρθρο δημοσιεύεται επίσης στην ιστοσελίδα της Εταιρείας Κυπριακών Οικονομικών Μελετών. https://cypruseconomicsociety.org/blog/blog-posts/
